19H1收入同比增加 4%。 19H1公司实现收入 13.15亿元, 同比增加 3.96%,净利润 1.66亿元, 同比减少 8.16%,毛利率为 39.92%, 同比降低 1.06pct,净利率为 12.62%,同比降低 1.67pct。19Q2收入 8.02亿元,同比减少 4.85%,净利润 1.47亿元, 同比减少 10.80%,毛利率为 42.56%, 同比略降 0.06pct,净利率为 18.29%, 同比降低 1.22pct。
   
纽扣收入持续增长,拉链收入承压。 一季度受益于国际贸易环境缓和, 叠加下游客户在增值税下调前集中下订单,收入增速高达 22%,二季度外部环境波动,国内需求预期降低,品牌客户订单或减少。从产品来看 , 19H1拉链收入 6.86亿元,同比减少 0.08%, 拉链尤其是金属拉链是公司的主力产品,而从子行业公司的增长情况看,运动市场增速好于其他品类服装,运动服饰多用尼龙及塑钢拉链,多于金属拉链,所以我们判断现阶段的流行趋势,影响了拉链业务的增长。纽扣业务较为稳定, 19H1纽扣收入 5.81亿元,同比增长 8.65%。
   
国际业务好于国内业务。 19H1国内业务收入 9.90亿元,同比增长 2.15%,国际业务收入 3.25亿元,同比增长 9.85%,好于国内业务增速。 一方面国内市场需求疲弱,另一方面海外低成本、高税收优惠的国家吸引了服装企业转移,对配套的国内辅料企业产生经营压力。 而公司的国际出口业务,能够满足海外成衣厂的辅料需求, 19H1国际收入同比增速较 2018H1、 2018全年增速(3.35%、 -0.51%)显著改善。我们认为,公司能够以孟加拉园区为据点, 核心产品为切入口,深入挖掘海外市场。
   
产品结构变化, 毛利率降低。 19H1公司整体毛利率下降 1.06pct 至 39.92%,其中拉链毛利率同比降低 3.54pct 至 35.25%,拉链业务收入承压,说明市场需求较弱,我们判断景气度不佳的情况下,销售单价上或有让步,造成毛利率受损。 19H1纽扣毛利率同比提升 1.94pct 至 45.83%, 公司纽扣业务优势继续扩大。 19H1净利率降低 1.67pct 至 12.62%,主因费用率提升,其中销售费用提升 1.05pct 至 9.39%,市场竞争激烈, 为维持原有份额,销售业务部门投入加大。 管理+研发费用率为 13.62%, 同比提升 0.20pct, 财务费用率为 0.44%, 同比提升 0.12pct,基本维持。
   
主业升级扩大优势,军工业务维持稳定。 公司作为辅料龙头企业,公司不断保持研发技术优势,能够为客户提供“量身定制”一体化辅料解决方案,同时建立了辐射全球 50+国家和地区的国际化营销和服务体系,成为 Adidas、 Nike、 Armani等知名服装品牌的合作伙伴,我们预计辅料主业有望实现稳健增长。由于北斗系统正处于技术升级过程, 19H1中捷时代订单交付延续较少态势, 19H1中捷时代收入 68.77万元(+282.08%), 2018全年收入 1.2亿元,普遍看上半年收入占比小,增速不具备参考性,全年增长仍需视下半年订单交付情况而定。
   
盈利预测与估值。 我们预计 19、 20年公司净利润分别为 3.65、 4.18亿元, 截止 2019/8/16收盘价对应市盈率13、 11X,给予公司 2019年 13-14X PE,对应合理价值区间 6.25~6.73元, 维持“ 中性”评级。
   
风险提示。 订单流失风险,产能扩张不达预期。